หุ้นขนาดเล็ก หุ้นขนาดใหญ่ และอัตราดอกเบี้ย

มักมีการอ้างว่าหุ้นขนาดเล็กมีคุณค่ามากกว่า ไวต่ออัตราดอกเบี้ย มากกว่าบริษัทขนาดใหญ่เนื่องจากต้องพึ่งพาแหล่งเงินทุนภายนอก ซึ่งดูเป็นไปได้ แต่ข้อมูลบอกอะไรเราบ้าง?

ในโพสต์บล็อกนี้ ฉันจะสำรวจความสัมพันธ์ระหว่างหุ้นขนาดเล็กและขนาดใหญ่และการเปลี่ยนแปลงอัตราดอกเบี้ยโดยใช้ชุดข้อมูลรายเดือน Shares, Bonds, Payments and Inflation® (SBBI®) ซึ่งเป็น มีอยู่ ถึงสมาชิก CFA Institute และ Robert Shiller ชุดข้อมูลอัตราพันธบัตรระยะยาวฉันใช้กราฟและความสัมพันธ์ (และการถดถอยเล็กน้อย)

สิ่งที่ผมค้นพบหลักๆ มีดังนี้:

• ผลตอบแทนรายเดือนของหุ้นขนาดเล็กนั้นไม่ไวต่อการเปลี่ยนแปลงอัตรามากกว่าผลตอบแทนของหุ้นขนาดใหญ่
• หุ้นขนาดเล็กมีผลงานโดยเฉลี่ยไม่แย่ไปกว่าหุ้นขนาดใหญ่ในช่วงที่ธนาคารกลางสหรัฐฯ (เฟด) ปรับอัตราดอกเบี้ยให้เข้มงวดขึ้น ซึ่งช่วงเวลาที่ปรับอัตราดอกเบี้ยให้เข้มงวดขึ้นนั้นถูกกำหนดโดย Alan Blinder ใน เอกสารล่าสุด–
• ความสัมพันธ์ระหว่างหุ้นและอัตราไม่มั่นคง มีช่วงหนึ่งที่หุ้นมีความอ่อนไหวต่ออัตราสูง และอีกช่วงที่ไม่เป็นเช่นนั้น
• ดัชนีสภาพทางการเงินแห่งชาติ (NFCI) ของธนาคารกลางสหรัฐในชิคาโก (เฟดชิคาโก) ซึ่งเป็นตัวแทนของความสะดวกในการเข้าถึงเงินทุนโดยรวม มีความสัมพันธ์เกือบจะเหมือนกันกับผลตอบแทนของหุ้นขนาดเล็กและขนาดใหญ่

รหัส R สำหรับการคำนวณที่ดำเนินการและแผนภูมิที่แสดงสามารถพบได้ทางออนไลน์ เสริม ไปที่โพสต์นี้

หุ้นและอัตรา: ภาพรวม

ฉันเริ่มต้นด้วยช่วงเวลาทั้งหมดสำหรับชุดข้อมูล SBBI®: มกราคม 1926 ถึงเมษายน 2024 แผงด้านซ้ายในแผนภูมิ 1 แสดงความสัมพันธ์ระหว่างผลตอบแทนรายเดือนของหุ้นขนาดเล็กและอัตราดอกเบี้ยพันธบัตรรัฐบาลระยะยาว (ต่อไปนี้จะเรียกว่า “อัตราระยะยาว” หรือเพียงแค่ “อัตรา”) ตั้งแต่เริ่มต้นชุดข้อมูล SBBI® ในปี 1926 ถึงเมษายน 2024 ซึ่งเป็นเดือนสุดท้ายที่มีผลตอบแทน SBBI® แผงด้านขวาในแผนภูมิ 1 แสดงความสัมพันธ์ระหว่างผลตอบแทนรายเดือนของหุ้นขนาดใหญ่และอัตราระยะยาวในช่วงเวลาเดียวกัน

ความสัมพันธ์ระหว่างหุ้นขนาดใหญ่และการเปลี่ยนแปลงอัตราเป็นลบเล็กน้อย (-0.1) และมีนัยสำคัญที่ระดับ 95% ความสัมพันธ์ระหว่างหุ้นขนาดเล็กและการเปลี่ยนแปลงอัตราไม่มีนัยสำคัญ ผลลัพธ์เหล่านี้มีความมั่นคงในการล่าช้าตัวแปรการเปลี่ยนแปลงอัตราหนึ่งช่วงและจำกัดการเปลี่ยนแปลงอัตราให้เป็นค่าบวก นั่นคือ การคำนึงถึงผลกระทบที่อาจเกิดขึ้นล่าช้าและจำกัดการเปลี่ยนแปลงอัตราให้เหลือเพียงผลเสียที่อาจเกิดขึ้นจะไม่เปลี่ยนแปลงผลลัพธ์

แผนภูมิที่ 1 ผลตอบแทนรายเดือนของหุ้นขนาดเล็ก (ซ้าย) และหุ้นขนาดใหญ่ (ขวา) เทียบกับการเปลี่ยนแปลงอัตราระยะยาว ตั้งแต่ปีพ.ศ. 2469 ถึงเมษายน พ.ศ. 2567–

ความสัมพันธ์เหล่านี้เป็นเพียงการชี้แนะแต่ก็ยังไม่แน่ชัด ช่วงเวลาที่ยาวนาน — เกือบหนึ่งศตวรรษ — อาจบดบังความสัมพันธ์ในระยะสั้นที่สำคัญได้

ดังนั้นตารางที่ 1 จึงแสดงสถิติเดียวกัน แต่แบ่งกลุ่มตามทศวรรษอย่างไม่แน่นอน

ตารางที่ 1 ความสัมพันธ์ผลตอบแทนรายเดือนของหุ้นขนาดใหญ่และขนาดเล็กพร้อมการเปลี่ยนแปลงอัตราดอกเบี้ยระยะยาวทั้งหมด–

เมื่อพิจารณาในลักษณะนี้ ข้อมูลจะแสดงให้เห็นว่าอาจมีช่วงเวลาที่ยาวนานอย่างมีนัยสำคัญเมื่อความสัมพันธ์แตกต่างจากศูนย์ ฉันละเว้นช่วงความเชื่อมั่นที่นี่ แต่จะไม่รวมศูนย์เมื่อความสัมพันธ์ค่อนข้างใหญ่ในความหมายสัมบูรณ์ ความสัมพันธ์มักมีเครื่องหมายที่คาดหวัง (ลบ)

ดูเหมือนว่าจะไม่มีความแตกต่างมากนักในวิธีที่หุ้นขนาดเล็กและขนาดใหญ่ตอบสนองต่อการเปลี่ยนแปลงอัตราในระยะยาว ยกเว้นในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา (ช่วงปี 2020) ผลการวิจัยเหล่านี้มีความน่าเชื่อถือในการตามหลังตัวแปรการเปลี่ยนแปลงอัตราหนึ่งช่วง การจำกัดการเปลี่ยนแปลงอัตราให้เป็นเพียงการสังเกตในเชิงบวกจะเปลี่ยนแปลงทั้งสัญญาณของความสัมพันธ์และ (อย่างมีนัยสำคัญ) ขนาดของความสัมพันธ์ในบางช่วง ดังที่แสดงในตารางที่ 2 อย่างไรก็ตาม ผลลัพธ์ของตารางที่ 2 ไม่ได้บ่งชี้ถึงความแตกต่างในปฏิกิริยาของหุ้นขนาดเล็กและขนาดใหญ่ต่อการเพิ่มขึ้นของอัตรา

ตารางที่ 2 ความสัมพันธ์ผลตอบแทนรายเดือนของหุ้นขนาดใหญ่และขนาดเล็กที่มีการเปลี่ยนแปลงอัตราดอกเบี้ยระยะยาวในเชิงบวก–

อย่างไรก็ตาม ตามที่ระบุไว้ ทศวรรษเป็นช่วงเวลาที่ไม่แน่นอน ดังนั้น แผนภูมิที่ 2 จึงแสดงความสัมพันธ์แบบเคลื่อนที่ 60 เดือนระหว่างชุดข้อมูลการเปลี่ยนแปลงอัตราเล็ก อัตราใหญ่ และอัตรายาวนานสำหรับความยาวของชุดข้อมูล SBBI®

แผนภูมิที่ 2 ความสัมพันธ์ย้อนหลัง 60 เดือนระหว่างหุ้นขนาดเล็ก (ซ้าย) และขนาดใหญ่ (ขวา) และการเปลี่ยนแปลงอัตราดอกเบี้ยระยะยาว

มีสองคุณสมบัติที่น่าสนใจ ประการแรก แผนภูมิแทบจะแยกไม่ออกเมื่อมองด้วยสายตา ยกเว้นค่าแกนแนวตั้ง หุ้นขนาดเล็กและขนาดใหญ่ดูเหมือนจะแสดงพฤติกรรมที่คล้ายคลึงกันเมื่ออัตราเปลี่ยนแปลง ยากที่จะหลีกเลี่ยงการอนุมานว่าหุ้นขนาดเล็กไม่ตอบสนองต่อการเปลี่ยนแปลงอัตราในระยะยาวแตกต่างจากหุ้นขนาดใหญ่ และประการที่สอง ความสัมพันธ์ระหว่างหุ้นกับอัตราแตกต่างกัน และอาจมีสัญญาณ “ผิด” เป็นเวลานาน

การลบเอฟเฟกต์ของตลาด

การตอบสนองที่คล้ายคลึงกันที่สังเกตได้ของหุ้นขนาดใหญ่และขนาดเล็กต่อการเปลี่ยนแปลงอัตราดอกเบี้ยระยะยาวอาจเกิดจากอิทธิพลของ “ตลาด” (ผลตอบแทนของหุ้นขนาดใหญ่) ที่มีต่อหุ้นขนาดเล็กหรือไม่ ดูเหมือนว่าผลกระทบโดยรวมของตลาดอาจปกปิดปฏิกิริยาเชิงลบของหุ้นขนาดเล็กต่อต้นทุนการกู้ยืมที่เพิ่มขึ้น การนำผลกระทบเหล่านี้ออกไปอาจทำให้เราเข้าใจผลกระทบของการเปลี่ยนแปลงอัตราดอกเบี้ยระยะยาวต่อผลตอบแทนของหุ้นขนาดเล็กได้ดีขึ้น

ฉันทำสิ่งนี้โดยเริ่มจากการถดถอยผลตอบแทนรายเดือนของหุ้นขนาดเล็กบนผลตอบแทนรายเดือนของหุ้นขนาดใหญ่ (ตัวแทนของ “ตลาด”) จากนั้นฉันจึงคำนวณ บางส่วน ความสัมพันธ์โดยใช้ค่าที่เหลือจากการถดถอยนี้ ซึ่งสะท้อนส่วนที่ไม่ใช่ตลาดของผลตอบแทนหุ้นขนาดเล็กและการเปลี่ยนแปลงอัตราดอกเบี้ยระยะยาว(1)

โดยรวมแล้ว (1926 – เมษายน 2024) ความสัมพันธ์บางส่วนนั้นไม่ต่างจากศูนย์ อย่างไรก็ตาม ดังที่แสดงในแผนภูมิที่ 3 ความสัมพันธ์บางส่วนแบบเคลื่อนที่ 60 เดือนนั้นส่วนใหญ่เป็นไปในเชิงบวก (แต่ไม่เสมอไป) ซึ่งตรงกันข้ามกับสัญญาณที่คาดไว้ และบางครั้งก็เป็นไปในระดับสูง โดยเฉพาะในช่วงหลังนี้ การควบคุม “เบต้าของตลาด” จึงดูเหมือนจะส่งผลกระทบต่อความสัมพันธ์ระหว่างหุ้นขนาดเล็กและอัตราระยะยาว อย่างไรก็ตาม ผลลัพธ์เหล่านี้อาจไม่มีความหมายหรือมีประโยชน์ในทางปฏิบัติ

แผนภูมิที่ 3 ความสัมพันธ์บางส่วนแบบหมุนเวียน 60 เดือนระหว่างหุ้นขนาดเล็กและการเปลี่ยนแปลงอัตรา

นโยบายการเงินและผลตอบแทน

หุ้นขนาดเล็กอาจมีความอ่อนไหวต่ออัตราดอกเบี้ยในระยะสั้น ซึ่งต้นทุนการกู้ยืมมีความเชื่อมโยงอย่างใกล้ชิดมากกว่า

ดังนั้น ตารางที่ 3 จึงแสดงผลการดำเนินงานเฉลี่ยต่อปี (เป็นทศนิยม เช่น 0.03 = 3%) ของหุ้นขนาดเล็กและขนาดใหญ่ในช่วง 12 ช่วงการปรับนโยบายการเงินของเฟดที่ระบุโดย Alan Blinder (ระบุไว้ในคอลัมน์ที่ 1) ในเอกสารเรื่อง “การลงจอดที่นุ่มนวล–

ตารางที่ 3 ประสิทธิภาพของหุ้นขนาดใหญ่และขนาดเล็กระหว่างการปรับนโยบายการเงินของ Blinder

ก่อนช่วงต้นทศวรรษ 1980 นักวิจัยอาจสรุปได้ว่าหุ้นขนาดเล็กมีผลงาน ดีกว่า มากกว่าหุ้นขนาดใหญ่เมื่อเฟดขึ้นอัตราดอกเบี้ย คอลัมน์ที่สี่ (“diff”) ซึ่งแสดงความแตกต่างระหว่างผลตอบแทนหุ้นขนาดเล็กและขนาดใหญ่ เป็นค่าบวกในการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยทั้งหมดจนถึงเวลานั้น

ตั้งแต่นั้นมา หุ้นขนาดเล็กมักมีผลงานต่ำกว่ามาตรฐานในช่วงการปรับลดอัตราดอกเบี้ยมากกว่าผลงานที่เหนือกว่า แต่ความแตกต่างก็ดูไม่มากนัก

เงื่อนไขทางการเงิน

บางทีการที่ธนาคารกลางสหรัฐฯ ขึ้นอัตราดอกเบี้ยในระยะสั้นหรืออัตราดอกเบี้ยในระยะยาวอาจไม่ได้เป็นตัวแทนที่เหมาะสมสำหรับการขอสินเชื่อ

เป็นประโยชน์ที่เฟดชิคาโกรักษา NFCI ไว้ ซึ่งสรุปเงื่อนไขทางการเงินโดยใช้ค่าเฉลี่ยถ่วงน้ำหนักมากกว่า 100 ตัวบ่งชี้ ความเสี่ยง เครดิต และเลเวอเรจ ยิ่งค่า NFCI มีค่าน้อย (เป็นลบ) มากเท่าไร เงื่อนไขทางการเงินก็จะยิ่งยืดหยุ่นมากขึ้นเท่านั้น

ภูมิปัญญาแบบเดิมที่ว่าหุ้นขนาดเล็กเสียเปรียบเมื่อเทียบกับหุ้นขนาดใหญ่ในสภาพการเงินที่ไม่เอื้ออำนวยนั้นชี้ให้เห็นว่า เชิงลบ ความสัมพันธ์ระหว่าง NFCI กับผลตอบแทนหุ้นขนาดเล็ก และสภาพทางการเงินที่เสื่อมลงซึ่งสะท้อนจากค่า NFCI ที่เป็นบวกนั้นน่าจะมีความสัมพันธ์เชิงลบกับผลตอบแทนหุ้นขนาดเล็กมากกว่าผลตอบแทนหุ้นขนาดใหญ่

เพื่อทดสอบสิ่งนี้ ขั้นแรก ฉันจะลบแนวโน้มเวลา NFCI ที่เป็นไปได้ออกโดยแยกความแตกต่าง (ลบค่าก่อนหน้าออกจากแต่ละค่า) ของชุดข้อมูล ซึ่งไม่ควรเปลี่ยนเครื่องหมายความสัมพันธ์ที่คาดหวัง (ค่าลบ) จากนั้น ฉันจะทำการคำนวณซ้ำตามข้างต้น ฉันไม่พบความแตกต่างในการตอบสนองของหุ้นขนาดเล็กและขนาดใหญ่ต่อการเปลี่ยนแปลงของเงื่อนไขทางการเงินดังที่แสดงไว้ในแบบออนไลน์ เสริม ในบล็อกนี้ การเปลี่ยนแปลงใน NFCI หรือค่าที่ล่าช้าไม่ปรากฏว่าเกี่ยวข้องกับผลตอบแทนแต่อย่างใด

หลีกเลี่ยงคำกล่าวที่กว้างๆ เกี่ยวกับหุ้นขนาดเล็กและอัตรา

จากการใช้ข้อมูลของ CFAI SBBI® และ Robert Shiller เกี่ยวกับอัตราพันธบัตรรัฐบาลระยะยาว ฉันไม่พบหลักฐานที่สนับสนุนข้ออ้างที่ว่าหุ้นขนาดเล็กและขนาดใหญ่ตอบสนองต่อการเปลี่ยนแปลงอัตราแตกต่างกัน นอกจากนี้ หุ้นขนาดเล็กและขนาดใหญ่ไม่ตอบสนองต่อการปรับขึ้นอัตราในระยะสั้นที่เกิดขึ้นระหว่างการปรับลดอัตราดอกเบี้ยของเฟดหรือต่อการเปลี่ยนแปลงในกิจกรรมตลาดทุนตามที่วัดโดยดัชนีสภาวะการเงินโดยรวมแตกต่างกัน

จากตารางที่ 1 จะเห็นได้ว่าผลตอบแทนหุ้นและอัตราการเปลี่ยนแปลงนั้นมักจะมีความสัมพันธ์แบบผกผันกันเสมอจนกระทั่งถึงทศวรรษหลังภาวะเศรษฐกิจถดถอยครั้งใหญ่ และในระดับที่ใกล้เคียงกัน ตารางที่ 3 ชี้ให้เห็นข้อสรุปเดียวกันสำหรับเหตุการณ์ที่เฟดใช้มาตรการคุมเข้ม

ผลลัพธ์แรกสอดคล้องกับทฤษฎี ส่วนผลลัพธ์หลังขัดแย้งกับความเชื่อทั่วไปที่ว่าหุ้นขนาดเล็ก (ซึ่งเป็นตัวแทนของดัชนีหุ้นขนาดเล็กของ SBBI®) มีความเสี่ยงต่ออัตราดอกเบี้ยที่เพิ่มขึ้นเป็นพิเศษ

คุณอาจชอบเช่นกัน

นโยบายการเงินและสภาวะทางการเงิน: ความสัมพันธ์ที่มีความหมายหรือไม่?

ผู้เขียนเป็นตัวแทนที่ปรึกษาการลงทุนที่ลงทะเบียนของ Armstrong Advisory Group ข้อมูลที่อยู่ในเอกสารนี้แสดงถึงมุมมองหรือการวิจัยอิสระของ Fandetti และไม่ถือเป็นการชักชวน โฆษณา หรือการวิจัยจาก Armstrong Advisory Group ข้อมูลดังกล่าวได้รับมาจากหรืออ้างอิงจากแหล่งข้อมูลที่เชื่อว่าเชื่อถือได้ แต่ไม่รับประกันความถูกต้องและครบถ้วน ข้อมูลนี้ไม่ได้มีจุดประสงค์เพื่อเป็นข้อเสนอในการซื้อ ขาย หรือถือหลักทรัพย์ใดๆ

(1) แน่นอนว่าสิ่งนี้สามารถประมาณได้โดยใช้การถดถอยเชิงพหุคูณของผลตอบแทนหุ้นรายย่อยจากอัตราดอกเบี้ย โดยควบคุมผลตอบแทนหุ้นรายใหญ่