มีความขัดแย้งกันอย่างเห็นได้ชัดในหมู่นักวิชาการว่าระยะเวลาในการลงทุนจะส่งผลต่อการจัดสรรพอร์ตการลงทุนอย่างไร ในระยะหลังนี้ วิจัย ปล่อยออกมาผ่าน มูลนิธิวิจัยสถาบัน CFAเราได้สำรวจหัวข้อนี้อย่างยาวนาน
เราพบว่าสมมติฐานที่ว่าผลตอบแทนนั้นมีความเป็นอิสระเมื่อเวลาผ่านไปนั้นไม่สอดคล้องกับหลักฐานในอดีตทั้งในประเทศและต่างประเทศของหุ้น พันธบัตร และทางเลือกอื่น ๆ
การค้นพบนี้ชี้ให้เห็นว่าผู้เชี่ยวชาญด้านการลงทุนอาจจำเป็นต้องคิดใหม่เกี่ยวกับขั้นตอนการเพิ่มประสิทธิภาพพอร์ตโฟลิโอของตน ซึ่งรวมถึง Imply Variance Optimize (MVO) ซึ่งโดยทั่วไปถือว่าผลตอบแทนจะสุ่มตามช่วงเวลา
บทความนี้เป็นบทความแรกในสามชุด ในที่นี้ เราจะให้บริบทว่าผลตอบแทนในอดีตมีการพัฒนาอย่างไรเมื่อเวลาผ่านไป ในบทความต่อๆ ไป เราจะอธิบายว่าสิ่งนี้มีความหมายอย่างไรสำหรับพอร์ตการลงทุนในตราสารทุนและพอร์ตการลงทุนของสินทรัพย์จริง เช่น สินค้าโภคภัณฑ์
ขอบเขตความเสี่ยงและการลงทุน
ความเชื่ออย่างหนึ่งที่ถือกันโดยทั่วไปในหมู่นักลงทุนและที่ปรึกษาทางการเงินก็คือความเสี่ยงของสินทรัพย์บางประเภท โดยเฉพาะหุ้น จะลดลงตามระยะเวลาการลงทุนที่ยาวนานขึ้น ผลกระทบที่เรียกกันทั่วไปว่า “การกระจายเวลา”
หลักฐานที่ให้ไว้เพื่อสนับสนุนสมมติฐานนี้คือวิธีที่การกระจายของผลตอบแทนทบต้นมีแนวโน้มที่จะมาบรรจบกันเพื่อขอบเขตการลงทุนที่ยาวนานขึ้น ดังที่แสดงในเอกสารแนบ 1 ซึ่งอิงตามผลตอบแทนของหุ้นสหรัฐตั้งแต่ปี 1872 ถึง 2023
นิทรรศการ 1. การกระจายผลตอบแทนของตราสารทุนทบต้นตามขอบการลงทุนปี 1872 ถึงปี 2023
ปัญหาสำคัญในมุมมองนี้คือนักลงทุนไม่ควรให้ความสำคัญกับผลตอบแทนทบต้น แต่ควรมุ่งเน้นไปที่ความมั่งคั่งแบบทบต้น และความมั่งคั่งที่สะสมมาก็บอกเล่าเรื่องราวที่แตกต่างออกไป
เอกสารแนบ 2 ใช้ผลตอบแทนเดียวกันในช่วงเวลาเดียวกัน โดยครอบคลุมถึงการเปลี่ยนแปลงของการกระจายความมั่งคั่งตามขอบเขตการลงทุน และมีหลักฐานที่ชัดเจนว่าการกระจายความมั่งคั่งไม่มาบรรจบกัน
เอกสารแนบ 2 การกระจายความมั่งคั่งทบต้นตามขอบเขตการลงทุนสำหรับผู้ลงทุนในตราสารทุน พ.ศ. 2415 ถึง 2566
ในความเป็นจริง ความเสี่ยงของการลงทุนเกือบทั้งหมดจะเพิ่มขึ้นเมื่อเวลาผ่านไป เมื่อความเสี่ยงถูกกำหนดให้เป็นการกระจายความมั่งคั่งที่เพิ่มขึ้น มุมมองนี้สอดคล้องกับแบบจำลองการกำหนดราคาออปชั่น แม้ว่าความเสี่ยงของการลงทุนทั้งหมดจะเพิ่มขึ้น แต่สิ่งสำคัญคือต้องทราบว่าอัตราการเพิ่มขึ้นอาจแตกต่างกันไปตามช่วงเวลา และความแปรปรวนนี้มีผลกระทบที่สำคัญต่อนักลงทุนที่มีระยะเวลาถือครองนานขึ้น
หากความเสี่ยงสัมพัทธ์ของการลงทุนเปลี่ยนแปลงตามขอบเขตการลงทุน นั่นอาจบ่งชี้ว่ามีการพึ่งพาแบบอนุกรมบางประเภท ซึ่งหมายความว่าผลตอบแทนจะพัฒนาไปในลักษณะที่ไม่มีการสุ่มอย่างสมบูรณ์
การวิจัยก่อนหน้านี้ชี้ให้เห็นว่าผลตอบแทนจากการลงทุนเช่นหุ้นค่อนข้างสุ่ม ทฤษฎีนี้อาจเป็นตัวอย่างที่ดีที่สุดในหนังสือของเบอร์ตัน มัลคีล เดินสุ่มไปตามถนนวอลล์สตรีท– แต่การวิจัยของเราพบว่ามีความสัมพันธ์แบบอัตโนมัติอยู่
ในรายงานของเรา “ขอบเขตการลงทุน ความสัมพันธ์แบบอนุกรม และพอร์ตการลงทุน (เพื่อการเกษียณอายุ) ที่ดีขึ้น” เราให้บริบทเกี่ยวกับความสัมพันธ์อัตโนมัติ หรือความสัมพันธ์ของผลตอบแทนในอดีตกับผลตอบแทนในอนาคต เราตรวจสอบซีรีส์ผลตอบแทนของสหรัฐฯ 5 ชุด ได้แก่ ตั๋วเงิน พันธบัตร หุ้น สินค้าโภคภัณฑ์ และอัตราเงินเฟ้อ โดยใช้ผลตอบแทนรายปีในอดีตตั้งแต่ปี 1872 ถึง 2023 โดยใช้ประโยชน์จากข้อมูลจาก ชุดข้อมูลJordà-Schularick-Taylor (JST) และธนาคารแห่งประเทศแคนาดา
เอกสารแนบ 3 ประกอบด้วยค่าสัมประสิทธิ์จากการถดถอยกำลังสองน้อยที่สุดสามัญ (OLS) โดยที่ตัวแปรตามคือผลตอบแทนจริงสำหรับปีปฏิทินนั้น ในขณะที่ผลตอบแทนสำหรับห้าปีปฏิทินก่อนหน้าจะรวมเป็นตัวแปรอิสระ
ผลตอบแทนในอดีตสำหรับสินทรัพย์แต่ละประเภทจะถูกจัดศูนย์กลางใหม่ จึงมีผลตอบแทนเฉลี่ยเป็นศูนย์และส่วนเบี่ยงเบนมาตรฐานอยู่ที่ 1 เพื่อลดผลกระทบใดๆ ที่เกี่ยวข้องกับความแตกต่างในอดีตในด้านผลตอบแทนและระดับความเสี่ยง กล่าวอีกนัยหนึ่ง การถดถอยจะขึ้นอยู่กับค่า z ของผลตอบแทนอนุกรมเวลาในอดีตอย่างมีประสิทธิผล
ค่าสัมประสิทธิ์เชิงลบจะถูกเน้นด้วยสีน้ำเงิน เนื่องจากสิ่งนี้บ่งบอกถึงความเสี่ยงที่สินทรัพย์จะลดลงเมื่อเวลาผ่านไป เนื่องจากผลตอบแทนที่เป็นบวกมีแนวโน้มที่จะตามมาด้วยผลตอบแทนที่ติดลบ ค่าสัมประสิทธิ์เชิงบวกที่มีนัยสำคัญทางสถิติ ซึ่งบ่งบอกว่าความเสี่ยงของสินทรัพย์เพิ่มขึ้นเมื่อเวลาผ่านไป จะถูกเน้นด้วยสีแดง
เอกสารแนบ 3 ค่าสัมประสิทธิ์การถดถอยสำหรับการถดถอยกำลังสองน้อยที่สุดสามัญ (OLS) โดยที่ตัวแปรตามคือปีปฏิทินปัจจุบันสำหรับประเภทสินทรัพย์ 1872 ถึง 2023–
กลับไปที่เอกสารแนบ 1 มีค่าสัมประสิทธิ์หลายประการที่มีนัยสำคัญทางสถิติ ซึ่งกำหนดเป็นค่า ap น้อยกว่า 0.05 ซึ่งแสดงให้เห็นว่าชุดผลตอบแทนในอดีตไม่ได้เป็นอิสระจากช่วงเวลาอย่างแท้จริง
สินทรัพย์บางประเภท เช่น พันธบัตร มีความสัมพันธ์อัตโนมัติเชิงบวกในอดีต ในขณะที่สินทรัพย์ประเภทอื่นๆ เช่น ตราสารทุน มีความสัมพันธ์อัตโนมัติเชิงลบ สิ่งนี้ชี้ให้เห็นว่าความเสี่ยงในระยะยาวของการเป็นเจ้าของสินทรัพย์อย่างใดอย่างหนึ่งอาจเปลี่ยนแปลงได้เนื่องจากขอบเขตการลงทุน ตัวอย่างเช่น ความเสี่ยงสัมพัทธ์ในการเป็นเจ้าของหุ้นควรลดลงเมื่อเทียบกับพันธบัตร เป็นต้น
ต่อไป เราจะดูว่าความเสี่ยงของสินทรัพย์สามารถเปลี่ยนแปลงได้อย่างไรเมื่อพิจารณาถึงอัตราเงินเฟ้อ สำหรับการวิเคราะห์นี้ เราประเมินความสัมพันธ์ระหว่างการเติบโตสะสมในความมั่งคั่งและผลกระทบสะสมของอัตราเงินเฟ้อสำหรับขอบเขตการลงทุนที่แตกต่างกันสำหรับสินทรัพย์สี่ประเภทเดียวกัน
อัตราเงินเฟ้อมักถูกพิจารณาอย่างชัดเจนในการเพิ่มประสิทธิภาพบางประเภท (เช่น “ส่วนเกิน” หรือการเพิ่มประสิทธิภาพที่เกี่ยวข้องกับความรับผิดชอบ) อย่างไรก็ตาม ปัญหาหนึ่งที่อาจเกิดขึ้นเมื่อพิจารณาอัตราเงินเฟ้อก็คือ การเปลี่ยนแปลงของราคาสินค้าหรือบริการไม่จำเป็นต้องเคลื่อนไหวสอดคล้องกับการเปลี่ยนแปลงในตลาดการเงิน กล่าวอีกนัยหนึ่งอาจมีผลกระทบที่ล่าช้า
ตัวอย่างเช่น ในขณะที่ตลาดการเงินอาจประสบกับการเปลี่ยนแปลงมูลค่าอย่างกะทันหัน แต่อัตราเงินเฟ้อมีแนวโน้มที่จะส่งผลกระทบแฝงมากกว่า ซึ่งการเปลี่ยนแปลงอาจล่าช้าและใช้เวลาหลายปีจึงจะประจักษ์ การมุ่งเน้นไปที่ความสัมพันธ์หรือความแปรปรวนร่วมของอัตราเงินเฟ้อกับประเภทสินทรัพย์ที่กำหนด เช่น หุ้นในช่วงเวลาหนึ่งปี อาจซ่อนผลกระทบระยะยาวที่อาจเกิดขึ้นได้
ความสัมพันธ์ของสินทรัพย์ทั้ง 4 ประเภทจะแตกต่างกันไปตามอัตราเงินเฟ้อตามขอบเขตการลงทุนที่แตกต่างกัน ตัวอย่างเช่น ระยะเวลาการลงทุนหนึ่งปีซึ่งเป็นกรอบเวลาทั่วไปที่ใช้สำหรับสมมติฐาน MVO ความสัมพันธ์ค่อนข้างต่ำสำหรับสินทรัพย์ทุกประเภท แสดงให้เห็นว่ามีโอกาสได้ประโยชน์จากการป้องกันความเสี่ยงเพียงเล็กน้อย
อย่างไรก็ตาม มีการเพิ่มขึ้นอย่างเห็นได้ชัดในช่วงระยะเวลา 10 ปี ซึ่งอย่างน้อยสามารถอธิบายได้บางส่วนจากการเบี่ยงเบนเชิงบวกของสินทรัพย์แต่ละรายการ ตัวอย่างเช่น ความสัมพันธ์ระหว่างสินค้าโภคภัณฑ์และอัตราเงินเฟ้อเพิ่มขึ้นเป็น 0.62 เป็นต้น
ความสัมพันธ์ที่เพิ่มขึ้นอย่างเห็นได้ชัดสำหรับตั๋วเงินและสินค้าโภคภัณฑ์มีความสำคัญเป็นพิเศษ เนื่องจากผลตอบแทนของตั๋วเงินและสินค้าโภคภัณฑ์ลดลงอย่างเห็นได้ชัดจากช่วงเวลาในอดีต เราจะหารือเรื่องนี้ในบทความหน้า สิ่งนี้ชี้ให้เห็นว่าผลกระทบไม่ได้เกิดจากผลตอบแทนในอดีตที่สูงขึ้นเท่านั้น แต่ยังรวมถึงความแตกต่างในวิธีที่ประเภทสินทรัพย์ตอบสนองต่ออัตราเงินเฟ้อเมื่อเวลาผ่านไป
ผลลัพธ์ชี้ให้เห็นว่ามีการพึ่งพาอนุกรมในระดับหนึ่งระหว่างประเภทสินทรัพย์ที่พิจารณา ซึ่งอาจส่งผลกระทบต่อการจัดสรรพอร์ตโฟลิโอที่เหมาะสมที่สุดในระยะเวลาที่ยาวนานขึ้น (เช่น 10 ปีขึ้นไป) เราสำรวจผลกระทบนี้เพิ่มเติม โดยดูว่าค่าเบี่ยงเบนมาตรฐานของความมั่งคั่งมีการเปลี่ยนแปลงอย่างไรสำหรับประเภทสินทรัพย์ที่เกี่ยวข้องในขอบเขตการลงทุนที่แตกต่างกัน โดยใช้ผลตอบแทนตามลำดับในอดีตตั้งแต่ปี 1872 ถึง 2023
ค่าเบี่ยงเบนมาตรฐานในอดีตที่เกิดขึ้นจริงจะถูกนำไปเปรียบเทียบกับค่าเบี่ยงเบนจากการจำลองบูตสแตรป โดยที่ผลตอบแทนในอดีตสำหรับประเภทสินทรัพย์ที่เกี่ยวข้องจะถูกรวมเข้าด้วยกันใหม่แบบสุ่มหรือบูตสแตรป
การบูตสแตรปปิ้งมีประโยชน์เนื่องจากจะรักษาคุณลักษณะที่น่าสนใจของข้อมูลอนุกรมเวลาไว้ คุณลักษณะเหล่านี้ทำให้ค่าเฉลี่ยและความแปรปรวนร่วมคงที่ แต่จะเปลี่ยนลำดับของผลตอบแทนในอดีตที่เกิดขึ้นจริง ทำให้เป็นแบบสุ่ม
การบูตสแตรปปิ้งจะจับสิ่งต่าง ๆ เช่นความเบ้และความโด่ง ดังนั้นความแตกต่างในการกระจายความมั่งคั่งส่วนใหญ่จะเกิดจากการพึ่งพาแบบอนุกรมบางประเภท (เช่น autocorrelations ที่ระบุไว้ก่อนหน้านี้)
ค่าเบี่ยงเบนมาตรฐานประจำปีของปีแรกจะถูกปรับตามอัตราส่วนของค่าเบี่ยงเบนมาตรฐานในอนาคตของมูลค่าความมั่งคั่งสุดท้ายต่อมูลค่าเริ่มต้นสำหรับระยะเวลาการลงทุนสูงสุด 10 ปี หากไม่มีประเภทของการพึ่งพาแบบอนุกรมในการส่งคืนในอดีต (เช่น ความสัมพันธ์อัตโนมัติ) เส้นในเอกสารแนบ 4 จะเป็นเส้นเรียบ ในขณะที่เส้นที่ลดลงจะแนะนำความสัมพันธ์อัตโนมัติที่เป็นลบ และเส้นที่เพิ่มขึ้นจะแนะนำความสัมพันธ์อัตโนมัติที่เป็นบวก
เอกสารแนบ 5 ค่าเบี่ยงเบนมาตรฐานสำหรับตั๋วเงิน พันธบัตร ตราสารทุน และสินค้าโภคภัณฑ์สำหรับช่วงการลงทุนต่างๆ ตั้งแต่ปี 1872 ถึง 2023–
ผลตอบแทนที่กำหนด ผลตอบแทนที่แท้จริง
การวิเคราะห์นี้แสดงหลักฐานว่าความเสี่ยงของสินทรัพย์อาจแตกต่างกันไปตามระยะเวลาการลงทุน โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อพิจารณาถึงอัตราเงินเฟ้อ ตัวอย่างเช่น ในแง่ที่กำหนด ค่าเบี่ยงเบนมาตรฐานของความมั่งคั่งของหุ้น ลดลง ในระยะเวลาการลงทุนที่ยาวนานขึ้น ในขณะที่ส่วนเบี่ยงเบนมาตรฐานของตั๋วเงิน พันธบัตร และสินค้าโภคภัณฑ์ เพิ่มขึ้น–
อย่างไรก็ตาม เมื่อพิจารณาอัตราเงินเฟ้อ (แผง B เอกสารแนบ 5) ค่าเบี่ยงเบนมาตรฐานของสินค้าโภคภัณฑ์จะลดลงประมาณอัตราเดียวกับหุ้น นี่เป็นการเปลี่ยนแปลงที่โดดเด่นและชี้ให้เห็นว่าประสิทธิภาพการรับรู้ของสินค้าโภคภัณฑ์มีแนวโน้มที่จะเปลี่ยนแปลงอย่างมาก โดยไม่คำนึงว่าอัตราเงินเฟ้อจะได้รับการพิจารณาหรือไม่ เราจะสาธิตสิ่งนี้ในบทความหน้า
ในรายงานของเรา เราได้ขยายการวิเคราะห์เพิ่มเติมเพื่อสำรวจตลาดต่างประเทศและรวมผลลัพธ์ไว้ในภาคผนวก 2 ผลลัพธ์ในระดับสากลนั้นคล้ายคลึงกับผลลัพธ์ของสหรัฐอเมริกา: การกระจายความมั่งคั่งมีแนวโน้มที่จะลดลงเมื่อเทียบกับมูลค่าที่สะสมไว้สำหรับหุ้น ในขณะที่มีแนวโน้มที่จะ เพิ่มขึ้นสำหรับพันธบัตรและตั๋วเงิน นี่เป็นสิ่งสำคัญเพราะมันชี้ให้เห็นว่าผลกระทบเหล่านี้ไม่ใช่ปรากฏการณ์ของสหรัฐอเมริกา
โดยรวมแล้ว มีหลักฐานที่น่าทึ่งว่าประเภทสินทรัพย์ เช่น ตั๋วเงิน พันธบัตร หุ้น และสินค้าโภคภัณฑ์มีการพึ่งพากันในระดับที่แตกต่างกัน สิ่งนี้ชี้ให้เห็นว่าการจัดสรรพอร์ตโฟลิโอที่เหมาะสมที่สุดอาจเปลี่ยนแปลงได้ตามขอบเขตการลงทุน ซึ่งเป็นสิ่งที่เราจะพูดถึงในบทความถัดไปในชุดนี้
หากคุณชอบโพสต์นี้อย่าลืมติดตาม นักลงทุนผู้กล้าได้กล้าเสีย–
โพสต์ทั้งหมดเป็นความเห็นของผู้เขียน ด้วยเหตุนี้ จึงไม่ควรตีความว่าเป็นคำแนะนำในการลงทุน และความคิดเห็นที่แสดงออกมาไม่จำเป็นต้องสะท้อนถึงมุมมองของ CFA Institute หรือนายจ้างของผู้เขียน
ขอบคุณภาพจาก นิค เวบบ์– ไฟล์นี้ได้รับอนุญาตภายใต้ ครีเอทีฟคอมมอนส์ การแสดงที่มา 2.0 ทั่วไป ใบอนุญาต. ครอบตัด
การเรียนรู้อย่างมืออาชีพสำหรับสมาชิกสถาบัน CFA
สมาชิกสถาบัน CFA มีอำนาจในการตัดสินใจด้วยตนเองและรายงานหน่วยกิตการเรียนรู้ทางวิชาชีพ (PL) ที่ได้รับด้วยตนเอง รวมถึงเนื้อหาเกี่ยวกับ นักลงทุนผู้กล้าได้กล้าเสีย– สมาชิกสามารถบันทึกเครดิตได้อย่างง่ายดายโดยใช้ ตัวติดตาม PL ออนไลน์–
