จากความไร้ประสิทธิภาพไปจนถึงอัลฟ่า: โอกาสในตลาดกลางของยุโรป

เครดิตภาคเอกชนในตลาดกลางล่างของยุโรปนำเสนอสิ่งที่หายากมากขึ้น: ความไร้ประสิทธิภาพของโครงสร้างที่สนับสนุนนักลงทุน ในขณะที่สหรัฐอเมริกาครองสินเชื่อภาคเอกชนตามมาตราส่วนการพึ่งพาธนาคารของยุโรปขนาดกองทุนขนาดเล็กและการกระจายตัวของภูมิภาคทำให้เกิดช่องว่างทางการเงินแบบถาวรสำหรับ บริษัท ที่เล็กเกินไปสำหรับตลาดทุนทั่วโลก แต่มีขนาดใหญ่เกินไปที่จะขึ้นอยู่กับธนาคารท้องถิ่น สิ่งนี้สร้างโอกาสที่น่าสนใจและมีแนวโน้มที่จะทนทานสำหรับกองทุนเครดิตเอกชนที่มีความเชี่ยวชาญในตลาดท้องถิ่น

แม้จะมีอัตราฐานที่ต่ำกว่า แต่ผู้กู้ในยุโรปก็จ่ายสเปรดและค่าธรรมเนียมที่สูงขึ้นเนื่องจากอัตราผลตอบแทนทั้งหมดในยุโรปและสหรัฐอเมริกามีความคล้ายคลึงกันอย่างกว้างขวาง นอกจากนี้การตัดทอนธนาคารและการระดมทุนที่เข้มข้นในหมู่กองทุนที่ใหญ่ที่สุดได้ออกจากตลาดกลางตลาดที่มีการแข่งขันต่ำกว่าการแข่งขันน้อยลง สำหรับนักลงทุนนั่นหมายถึงจุดเริ่มต้นที่น่าสนใจในวันนี้ ความไร้ประสิทธิภาพของโครงสร้างยังคงรักษาอำนาจการกำหนดราคาทำให้เป็นหุ้นส่วนกับผู้จัดการที่เหมาะสม

การเข้าถึงการจัดหาเงินทุนเป็นสิ่งสำคัญสำหรับการเติบโตขององค์กรขนาดเล็กและขนาดกลาง (SMEs) ซึ่งเป็นกระดูกสันหลังของเศรษฐกิจยุโรป จากข้อมูลของคณะกรรมาธิการยุโรป SMEs เป็นตัวแทนมากกว่า 99% ขององค์กร 32.3 ล้านคนของสหภาพยุโรป ตลาดกลางตอนล่าง-บริษัท ที่มีพนักงาน 250 ถึง 5,000 คนประกอบด้วยธุรกิจของสหภาพยุโรปประมาณ 8% หรือประมาณ 2.6 ล้าน บริษัท

ในอดีต SMEs ได้พึ่งพาธนาคารอย่างมากโดยเฉพาะในทวีปยุโรป ข้อกำหนดด้านทุนที่เข้มงวดที่กำหนดไว้สำหรับธนาคารวิกฤตการณ์ทางการเงินได้ จำกัด การให้กู้ยืมเงินของธนาคาร(1)–

เครดิตภาคเอกชนได้ก้าวเข้าสู่ช่องว่างนี้บางส่วน แต่เงินทุนมีความเข้มข้นมากขึ้นเรื่อย ๆ ในปี 2024 94% ของเงินกู้เครดิตเอกชนที่ระดมทุนทั่วโลกไปยังกองทุน 50 กองทุนที่ใหญ่ที่สุดเพิ่มขึ้นจาก 81.5% ในปีก่อนหน้า(2)– เป็นผลให้ข้อกำหนดและการกำหนดราคาในตลาดกลางตอนบน (โดยทั่วไปคือ EBITDA> € 25-30 ล้าน) ได้มาบรรจบกันระหว่างสหรัฐอเมริกาและยุโรปเป็นส่วนใหญ่โดยมีผู้กู้ที่เพลิดเพลินกับการเข้าถึงเครดิตที่เพียงพอ

ในทางตรงกันข้ามตลาดกลางล่างยังคงมีการแยกส่วนและเป็นสื่อกลางน้อยลงสร้างโอกาสเชิงโครงสร้างสำหรับผู้ให้กู้ที่ไม่ใช่ธนาคารและเสนอระดับการควบคุมการทำธุรกรรมและกำลังการกำหนดราคาที่สูงขึ้น การวิจัยล่าสุดโดย Aksia สนับสนุนข้อสรุปนี้(3)–

การหาปริมาณโอกาส

เพื่อเปรียบเทียบภูมิทัศน์ระดับกลางของยุโรปและสหรัฐอเมริกาเราได้รวบรวมข้อมูลเกี่ยวกับกองทุนสินเชื่อโดยตรงในทั้งสองภูมิภาคจากแหล่งข้อมูลต่างๆ(4)– โดยรวมแล้วเราพิจารณากองทุนสินเชื่อที่มีหลักประกันอาวุโสประมาณ 20 แห่งในแต่ละภูมิภาค ในขณะที่ไม่ละเอียดถี่ถ้วนทางสถิติการวิเคราะห์เผยให้เห็นรูปแบบที่สอดคล้องกันหลายรูปแบบ

อัตราผลตอบแทนทั้งหมดในยุโรปสูงกว่าที่อยู่ในสหรัฐอเมริกาเล็กน้อยแม้จะมีอัตราฐานที่ต่ำกว่า นี่เป็นกรณีนับตั้งแต่กลางปี ​​2565 การเริ่มต้นของ Federal Reserve และการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของธนาคารกลางยุโรป ณ วันที่ 1 กันยายน SOFR 3 เดือนอยู่ที่ประมาณ 4.03% เมื่อเทียบกับ Euribor 3 เดือนที่ประมาณ 2.07% ในขณะที่ยากที่จะวัดเชิงประจักษ์สิ่งนี้ชี้ให้เห็นว่าผู้กู้ในยุโรปเผชิญกับสเปรดที่สูงขึ้นค่าธรรมเนียมล่วงหน้าสูงขึ้นหรือทั้งสองอย่าง

ที่สำคัญกว่านั้นเราสังเกตเห็นโครงสร้างข้อตกลงที่อนุรักษ์นิยมมากขึ้นและโปรไฟล์ความเสี่ยงในยุโรปโดยเฉพาะอย่างยิ่งในแง่ของการใช้ประโยชน์ ในสินเชื่อตามกระแสเงินสดการใช้ประโยชน์ (หนี้/EBITDA) มีแนวโน้มที่จะต่ำกว่าในยุโรป: ตัวอย่างของเราแสดงให้เห็นถึงความแตกต่างประมาณ 0.5x จากการสังเกตการณ์ตลาดของเราทวีคูณหนี้ต่ออาร์ทในภาคซอฟต์แวร์สูงสุดที่ประมาณ 2 เท่าในยุโรปและลดลงจนถึงต่ำกว่า 1x เมื่อเทียบกับระดับสหรัฐในปัจจุบันที่ 2 เท่าและสูงถึง 3 เท่าที่จุดสูงสุด

ทำไมช่องว่างยังคงมีอยู่

โปรไฟล์ความเสี่ยงที่น่าดึงดูดใจในเครดิตภาคเอกชนในตลาดกลางของยุโรปจะสะท้อนให้เห็นถึงการรวมกันของความไร้ประสิทธิภาพของโครงสร้างและการเปลี่ยนแปลงของวัฏจักร ในขณะที่สภาวะตลาดอาจมีวิวัฒนาการ แต่ไดรเวอร์พื้นฐานจำนวนมากชี้ไปที่ช่องว่างข้ามมหาสมุทรแอตแลนติกที่ยั่งยืน

ปัจจัยวัฏจักรรวมถึงอัตราดอกเบี้ยและส่วนต่างของสกุลเงินซึ่งมีผลต่ออัตราฐานและค่าใช้จ่ายในการป้องกันความเสี่ยง ฉากหลังมหภาคที่อ่อนแอกว่าของยุโรปเมื่อเร็ว ๆ นี้รวมถึงการเติบโตที่ช้าความไม่แน่นอนทางการเมืองและการกระแทกพลังงานทำให้ความอยากอาหารยืม ในทางตรงกันข้ามส่วนหนึ่งของตลาดสหรัฐได้แสดงสัญญาณของความอุดมสมบูรณ์ด้วยสเปรดที่เข้มงวดมากขึ้นและโครงสร้างที่หลวม

ความแตกต่างของโครงสร้างเช่นกลุ่มทุนสถาบันตื้นเขินการปกครองของธนาคารและอนุรักษ์นิยมของผู้กู้มีความอดทนมากขึ้น ตลาดสินเชื่อเอกชนในยุโรปยังคงพัฒนาน้อยกว่าตลาดสหรัฐ ในปี 2567 กองทุนสินเชื่อเอกชนที่เน้นอเมริกาเหนือถูกจับประมาณ 72% ของเงินทุนทั่วโลกที่เพิ่มขึ้น(5)– ตั้งแต่ปี 2551 มีการระดมทุนสินเชื่อภาคเอกชนประมาณ 70% ในอเมริกาเหนือและประมาณ 25% ในยุโรปตามข้อมูลสรุป RBA ของงาน IMF/Pitchbook ในขณะที่การไหลของเงินทุนอาจเปลี่ยนไปความลึกและพลวัตของตลาดสหรัฐหมายถึงการบรรจบกันในระยะสั้นไม่น่าเป็นไปได้

ณ เดือนธันวาคม 2567 ผงแห้งโดยตรงจากยุโรปจะอยู่ที่ประมาณ 80 พันล้านดอลลาร์ลดลงจากเกือบ 95 พันล้านเหรียญสหรัฐต่อปีก่อนหน้านี้ในขณะที่อเมริกาเหนือมีมูลค่า 167 พันล้านดอลลาร์ในเดือนธันวาคม 2567 เพิ่มขึ้น 17% เมื่อเทียบเป็นรายปี(6)– นอกจากนี้ภูมิทัศน์เครดิตภาคเอกชนที่ก้าวหน้ายิ่งขึ้นในสหรัฐอเมริกายังช่วยให้ผู้จัดการในอเมริกาเหนือมีความสามารถในการจ้างเครื่องมือเพิ่มขนาดเช่นการใช้ประโยชน์ระดับกองทุนและการลงทุนร่วมกันมากขึ้น ความแตกต่างนี้แสดงให้เห็นถึงข้อได้เปรียบเชิงลึกและประสิทธิภาพในตลาดสหรัฐอเมริกา

ที่ปลายสเปกตรัมที่เล็กลงช่องว่างก็กว้างขึ้น ตั้งแต่ปี 2023 มีการระดมทุนโดยตรง 453 นอร์ทในอเมริกาเหนือซึ่งต่ำกว่า 2 พันล้านดอลลาร์เมื่อเทียบกับเพียง 185 กองทุนในยุโรป(7)–

การตั้งค่าของนักลงทุนช่วยเสริมการแบ่งแยกนี้ LPS ในยุโรปซึ่งโดยทั่วไปแล้วจะมีความเสี่ยงมากขึ้นมีความกระหายที่ จำกัด สำหรับกลยุทธ์เฉพาะ แต่พวกเขาได้รับการสนับสนุนกองทุนสินเชื่อโดยตรงที่มีขนาดใหญ่, Vanilla โดยตรงที่เสนอโดยผู้จัดการที่ใหญ่ที่สุดของสหรัฐอเมริกา

ในด้านความต้องการผู้กู้ชาวยุโรปยังคงอนุรักษ์มากขึ้นโดยมีขนาดเล็กลงการตัดสินใจที่ช้าลงและมีความคุ้นเคยน้อยกว่ากับเครดิตที่มีโครงสร้าง ปัจจัยทางวัฒนธรรมและพฤติกรรมดังกล่าวลดความเร็วในการทำธุรกรรม แต่ยัง จำกัด การแข่งขันของผู้ให้กู้และสนับสนุนโครงสร้างอนุรักษ์นิยมมากขึ้นด้วยการเปลี่ยนแปลงความเสี่ยงที่เหนือกว่า

การพึ่งพาธนาคารโดยเฉพาะอย่างยิ่งใน Dach (เยอรมนีออสเตรียและสวิตเซอร์แลนด์) และยุโรปใต้ ในขณะที่ผู้ให้กู้ที่ไม่ใช่ธนาคารมีส่วนแบ่งการตลาดในการทำธุรกรรมที่นำโดยผู้สนับสนุน-คิดเป็น 56% ในประเทศเยอรมนีในปี 2567 และ 20–40% ในสเปนในช่วงสองปีที่ผ่านมา-SMEs ส่วนใหญ่ยังขาดการเข้าถึงเครดิตที่ปรับแต่ง

เมื่อรวมกับการกระจายตัวของกฎหมายทางกฎหมายวัฒนธรรมและกฎระเบียบของยุโรปและความต้องการการมีอยู่ในท้องถิ่นในหลายเขตอำนาจศาลปัจจัยโครงสร้างเหล่านี้ทำให้การบรรจบกันในระยะสั้นไม่น่าเป็นไปได้โดยเฉพาะอย่างยิ่งในตลาดกลางที่ต่ำกว่า

ผลกระทบสำหรับนักลงทุน

ตลาดสินเชื่อเอกชนของยุโรปมีความก้าวหน้าเช่นเดียวกับความเชื่อมั่นของนักลงทุนที่มีต่อสินทรัพย์ระดับได้เปลี่ยนไป ผู้กู้ในตลาดกลางตอนบนมีปัญหาในการเข้าถึงเงินทุนเพียงเล็กน้อยเนื่องจากยุโรปและสหรัฐฯดำเนินงานในตลาดโลกแบบบูรณาการเป็นส่วนใหญ่

โอกาสมากมายในตลาดกลางตอนล่างของยุโรปซึ่งยังคงเป็นหนึ่งในไม่กี่แห่งที่นักลงทุนยังสามารถจับผลตอบแทนที่สูงขึ้นควบคู่ไปกับการปกป้องสินเชื่อที่แข็งแกร่งขึ้น ความสำเร็จขึ้นอยู่กับขนาดน้อยกว่าการเลือกผู้จัดการที่มีเครือข่ายท้องถิ่นลึกความเชี่ยวชาญหลายเขตอำนาจศาลและบันทึกการจัดโครงสร้างและการออกธุรกรรม ในขณะที่การบรรจบกันกับตลาดสหรัฐเป็นไปได้ แต่ความไร้ประสิทธิภาพของโครงสร้างในตลาดกลางล่างของยุโรปนั้นไม่น่าจะหายไปอย่างรวดเร็ว สำหรับนักลงทุนที่เตรียมพร้อมที่จะมองข้ามแพลตฟอร์มที่ใหญ่ที่สุดภูมิภาคนี้นำเสนอแหล่งอัลฟ่าที่ทนทานและแตกต่าง

(1) Deutsch Bundesbank การสนทนาหมายเลข 37/2022, https://hdl.deal with.internet/10419/265433

(2) Preqin 2025 รายงานทั่วโลก: หนี้ภาคเอกชน

(3) Aksia“ เครดิตส่วนตัวมีเงินมากเกินไปหรือไม่” สิงหาคม 2568

(4) รวมถึง Preqin ข้อมูลและข้อมูลที่เปิดเผยต่อสาธารณะโดยตรงจากผู้จัดการกองทุน

(5) Preqin 2025 รายงานทั่วโลก: หนี้ภาคเอกชน

(6) Preqin Direct สกัดสิงหาคม 2568

(7) Preqin Direct, สกัดสิงหาคม 2025: รวมปีวินเทจปี 2023 เป็นต้นไป